Fed kontra dane czyli sierpień na globalnych rynkach finansowych

Dane złe, a nawet bardzo złe
Publikowane w sierpniu dane makroekonomiczne z najważniejszych gospodarek rozczarowywały. Mowa przede wszystkim o USA, choć negatywnym zaskoczeniem był‚y też dane o japoł„skim PKB (wzrost zaledwie o 0,1% q/q). Na tym tle zdecydowanie wyróżnia się niemiecka gospodarka, która roś›nie najszybciej od zjednoczenia, a wzrosty indeksu Ifo sugerują, iż dobra koniunktura utrzymuje się także w trzecim kwartale. W USA jednak dane był‚y fatalne, poczynając od rynku domów, poprzez wskaźnik aktywnoś›ci, na rynku pracy kończąc.

Rynek nieruchomości zwykle był jednym z motorów ożywienia w USA. Po recesjach z począ…tku lat 80-tych i 90-tych szybkie przyrosty liczby sprzedawanych domów i nowych budów zapewniały wsparcie budownictwu, a wyższe ceny nieruchomości wspierały konsumpcję poprzez efekt majątkowy. Ceny nieruchomości w trakcie ożywienia po wspominanych recesjach rosły w tempie ok. 5% rocznie, ale już na począ…tku minionej dekady w tempie 10%. Obecnie ceny używanych domów są… co prawda o 10% wyższe niż na począ…tku ubiegłego roku, ale jednocześnie 10% niższe niż dwa lata temu i 20% niższe niż trzy lata temu. Tymczasem po wycofaniu ulg na zakup domów wolumeny sprzedaży obniżyły się do poziomów najniższych od 15 lat w przypadku domów używanych i w (47 letniej) historii w przypadku nowych inwestycji. To nie wróży wzrostu cen nieruchomości w najbliższej przyszłoś›ci. 

Dużym rozczarowaniem okazują się wskaźniki aktywnoś›ci, gdyż do tej pory sektor przetwórczy był względnie silnym elementem gospodarki. Tymczasem spadek regionalnego wskaźnika z Filadelfii do poziomu najniższego od lipca 2009 roku, sugeruje, iż firmy nie pozostają obojętne na toczącą się dyskusję o ryzyku powrotu recesji.

Kluczem jest jednak rynek pracy. Bez poprawy w tym zakresie amerykań„skie gospodarstwa domowe pozostaną nieufne (w kwestii ożywienia), co bę™dzie (a w zasadzie już jest) widoczne w danych o zamówieniach czy z rynku budownictwa mieszkaniowego. Na tym etapie można zaryzykować tezę, iż efektem ubocznym bezprecedensowego pakietu stymulacyjnego w amerykań„skiej gospodarce jest brak zaufania wśród firm, które czasowo zwię™kszyły aktywność, ale nie traktowały poprawy jako trwałej i nie decydowały się zwię™kszać zatrudnienie, które przecież niedawno masowo obniżały. Tym samym doprowadziły do wyhamowania ożywienia.

Zmiana postawy Fed
Kolejne odczyty słabych danych bardzo szybko zweryfikowały ton amerykań„skiego banku centralnego. Choć Fed oficjalnie nadal uważa, że ryzyko nawrotu recesji jest niewielkie, podjęte na sierpniowym posiedzeniu zobowią…zania (do reinwestowania środków z portfela obligacji) nie idą w parze ze scenariuszem przejściowego spowolnienia, o którym członkowie Fed mówili jeszcze w lipcu.
Wnioski z decyzji Fed i wystąpienia Bernanke w Jackson Hole są… dość oczywiste i pokazują preferencje zagrożeń Rezerwy Federalnej. Fed jest gotów luzować politykę monetarną tak długo, aż bę™dzie oczywistym, iż zapewni amerykań„skiej gospodarce odpowiednią inflację i zapewne jednocześnie słabego dolara. Ryzyko kolejnego kryzysu finansowego z punktu widzenia celów Fed jest obecnie zbyt odległe i wyimaginowane.

Szczyty na rynku obligacji
BieżÄ…cy rok stoi pod znakiem hossy na rynkach obligacji emitentów rządowych o najwyższych ratingach. Spadki rentowności obligacji, a co za tym idzie wzrost ich cen w sierpniu jeszcze przyspieszyły, odpowiadając na pogarszające się perspektywy makroekonomiczne w Stanach Zjednoczonych. Niskie rentowności dł‚ugoterminowych obligacji to jednak nie tylko efekt pogorszenia obrazu fundamentalnego.

Ĺšródło: Ecowin

Popyt na obligacje jest w dużej mierze wynikiem bardzo niskiej ceny pieniądza krótkoterminowego, którym można finansować zakupy bardziej dochodowych papierów o odległych terminach zapadalności. Oznacza to, że ewentualna zmiana obrazu fundamentalnego powodowałaby wyprzedaż tych papierów nie tylko ze wzglę™du na oczekiwania makroekonomiczne, ale także ze wzglę™du na wzrost krótkoterminowych rynkowych stóp procentowych. Kolejne słabe dane mogą teoretycznie utrzymać hossę na rynku obligacji przez jakiś czas, jednak warto odnotować, iż obecne rentowności amerykań„skich 10-latek korespondują, z tymi, które w Japonii notowano w poł‚owie 1997 roku, kiedy kraj ten (z niewątpliwą pomocą kryzysu azjatyckiego) był w przededniu niemal 10-letniego okresu deflacji. 

Notowania instrumentu BUND10Y, odzwierciedlającego notowania niemieckich obligacji 10-letnich

Wnioski dla rynku
Wszystko zależy od danych. Jeśli na amerykań„skim rynku pracy nastąpi wreszcie przełom, ceny obligacji bę™dą nie do uzasadnienia. Odpływ pienię™dzy z tego rynku posłużyłby notowaniom akcji oraz USDJPY. Taki rozwój wydarzeń może być‡ niestety daleką przyszłoś›cią. Dlatego warto śledzić tygodniowe dane o nowych bezrobotnych.