„Niezwykle niepewne” perspektywy

BIS ostrzega przed konsekwencjami niskich stóp…
Opublikowany niedawno roczny raport Bank of International Settlements (tzw. bank banków centralnych) podkreśla osią…gnię™cia stosowanej w odpowiedzi na kryzys finansowy polityki monetarnej, wskazuje jednak za zagrożenia płynące z utrzymywania jej zbyt długo w niezmienionej formie. BIS wskazuje, iż utrzymywanie niskich stóp przez dłuższy okres grozi:

1. Bańkami spekulacyjnymi na rynkach finansowych. Luźna polityka monetarna oraz poszukiwanie wyższych stóp zwrotu powodują wzrost cen aktywów i spadek premii za ryzyko. Te z kolei zwię™kszają wartość zabezpieczeń, do których owe aktywa mogą zostać wykorzystane, co sprzyja dalszej ekspansji kredytowej.
2. Wzrostem ryzyka w sektorze bankowym. Wobec zjawisk opisanych w pkt. 1, a także wobec znacznych różnic w dochodowości wzdłuż krzywych rentowności banki mogą nadal ponosić istotne ryzyka. Obecnie banki mogą w dużym stopniu finansować się tanim pienią…dzem z krótkiego końca krzywej dochodowości, inwestując jednocześnie w dł‚ugoterminowe obligacje.
3. Opóźnieniem w dostosowaniu struktury bilansowej. Banki korzystając z programów płynnościowych banków centralnych finansują się w dużym stopniu długiem krótkoterminowym. Ponadto, niskie stopy procentowe sprzyjają… przetrzymywaniu w bilansach pozycji, których dłużnicy nie są… w stanie spł‚acić, ale od których są… w stanie pł‚acić bardzo niskie (wobec niskich stóp procentowych) odsetki.
4. Opóźnieniem konsolidacji w finansach publicznych, wobec możliwoś›ci finansowania się relatywnie krótkoterminowym, niskooprocentowanym długiem. W konsekwencji może rodzić to presję polityczną na baki centralne, aby nie podnosiły stóp w przyszłoś›ci lub robiły to wolniej.
5. Osłabieniem mechanizmu transmisji. Niskie stopy procentowe i programy płynnościowe banków centralnych zmniejszają opłacalność dział‚alności bankowej w obszarze rynków pieniężnych. W rezultacie aktywność tych rynków zmniejsza się i w ocenie BIS odpowiada poziomowi z lat 2003/04, kiedy stopy procentowe również był‚y niskie. To oznacza, że ewentualne podwyżki stóp oficjalnych mogą wolniej przekładać się na sferę realną.

W ocenie BIS powyższe argumenty oznaczają, iż w miarę upływu czasu roś›nie ryzyko kolejnego kryzysu finansowego. Autorzy raportu Banku sugerują, iż być‡ może stopy powinny zostać podniesione szybciej niż wskazuje na to jedynie obraz makroekonomiczny.

…ale Bernanke boi się je podnieść
O stopach procentowych nie decyduje jednak BIS, a Fed w USA i EBC w strefie euro. Na moment obecny wydaje się, iż stopy w strefie euro (a tym bardziej w Szajcarii mającej problemy ze zbyt mocnym frankiem) nie zostaną podniesione do czasu, aż pierwszy ruch wykona Fed. Ten zaś nie bę™dzie się spieszył. Bernanke w swoim półrocznym wystąpieniu przed Kongresem stwierdził, iż perspektywy gospodarcze są… "wyjątkowo niepewne", a nadwyżka mocy produkcyjnych gwarantuje utrzymanie niskiej inflacji w przewidywalnej przyszłoś›ci. Tym samym, daje on jasno do zrozumienia, iż Fed bę™dzie podejmował decyzje w oparciu o scenariusz makroekonomiczny, niejako akceptując ryzyka zaakcentowane w raporcie BIS. Jest to zrozumiał‚e ze względów politycznych. Podwyżka stóp w najbliższej przyszłoś›ci byłaby bardzo negatywnie odebrana w Biał‚ym Domu. Co więcej, uzasadnienie jej nie scenariuszem inflacyjnym, a ryzykami finansowymi byłoby pierwszym tego rodzaju ruchem wykonanym przez którykolwiek z głównych banków centralnych, a przez to byłoby decyzją ryzykowną.

Na począ…tku roku mogło wydawać się, iż w Fed pojawi się grupa zwolenników szybszego zacieśniania czego dowodem miał‚o być‡ wyłamanie się z konsensusu Thomasa Hoeniga z Kansas. Od tamtego czasu nie zyskał on jednak wsparcia innych członków Fed, a ostatnio pojawił się głos Jamesa Bullarda oznaczający tendencję niemal przeciwstawną. Co prawda nie opowiedział‚ się on za zobowią…zaniem się Fed do utrzymania niskich stóp na długi okres, ale zasugerował powrót do programu interwencji na rynku obligacji rządowych, w celu podniesienia oczekiwań inflacyjnych. Nawet jeś›li do tego nie dojdzie, wydaje się, iż Fed bę™dzie wstrzymywał się z jakimikolwiek oznakami rzeczywistego zacieśnienia dopóki nie zauważy trwałej poprawy na rynku pracy (konsekwentny wzrost zatrudnienia o co najmniej 150 tys. miesięcznie). Pierwszym sygnałem zacieśnienia bę™dzie usunięcie frazy "extended period" z komunikatu (zapewniajacej, iż stopy pozostaną niskie w przewidywalnym okresie) lub/i oprocentowanie środków, które banki przechowują na rachunkach w Fed.

Wnioski dla rynku
Umiarkowane tempo ożywienia gospodarczego oznacza, iż główne banki centralne bę™dą ociągały się z podwyżkami stóp procentowych. Tym samym, zagrożenia wypunktowane w raporcie BIS bę™dą narastać. Ewentualny kryzys finansowy powinien jednak zostać poprzedzony okresem dobrej koniunktury na rynkach akcji, surowców i walut wschodzących, oczywiś›cie abstrahując od naturalnych przejściowych korekt. Jeśli propozycje Jamesa Bullarda zostałyby potraktowane poważnie, byłoby to ewidentnie niekorzystne dla dolara wzglę™dem innych głównych walut.